Konjunkturausblick

 

Notenbanker scheuen Deflation wie der Teufel das Weihwasser. Das ist der Grund, warum viele Zentralbanken nicht etwa ein vollkommen stabiles Preisniveau – also eine Inflationsrate von 0,0 Prozent – anstreben, sondern sich ein Inflationsziel von zwei Prozent setzen. Das macht beispielsweise die US-Notenbank Fed, aber auch die Europäische Zentralbank (EZB), die Bank von Japan und die Bank von Kanada. Natürlich ist es keineswegs so, dass die Währungshüter steigende Preise lieben, aber sie haben Angst vor den Folgen auf breiter Front sinkender Verbraucherpreise. Deshalb wollen sie unbedingt einen gewissen Sicherheitspuffer zur Nulllinie aufrechterhalten. Allerdings sieht es in der gegenwärtigen wirtschaftlichen Situation so aus, als läge es gar nicht in ihrer Macht, die vorgegebenen Inflationsziele zu erreichen.

 

Japan als warnendes Beispiel

Es ist vor allem das Beispiel Japan, das die Verantwortlichen in den Notenbanken beunruhigt: Im Land der aufgehenden Sonne sind die Verbraucherpreise in 48 der vergangenen 83 Quartale gefallen. In Erwartung noch niedrigerer Preise haben Japans Verbraucher Konsumgüterkäufe aufgeschoben. Das Ergebnis waren hohe ungeplante Lagerbestände und überschüssige Produktionskapazitäten, die zusätzlich auf die Preise gedrückt haben. Dadurch wurden die Erwartungen der Verbraucher bestätigt, was die Kaufzurückhaltung verstärkte. Im Banne dieser deflationären Spirale hat sich die japanische Wirtschaft nur schwach entwickelt: Seit 1994 ist das Bruttoinlandsprodukt im Durchschnitt gerade mal um real 0,8 Prozent pro Jahr gewachsen.

Sorgen bereitet Notenbankern auch, dass in einem deflationären Umfeld die Höhe der nominalen Schulden unverändert bleibt, die Fähigkeit, diese zu bedienen wegen sinkender nominaler Löhne und Gehälter sowie schwindender Einnahmen der Unternehmen jedoch abnimmt. Das führt dazu, dass die Zahl der Insolvenzen steigt, während Konsumausgaben und Unternehmensinvestitionen zurückgehen.

 

Notenbankmaßnahmen zeigen kaum Wirkung

Die Medizin, welche die Zentralbanken der Wirtschaft im Kampf gegen deflationäre Tendenzen verabreicht, scheint leider wenig anzuschlagen. Zuerst schleusten sie in Reaktion auf die Finanzkrise die Leitzinsen praktisch auf Null und retteten die klammen Banken und andere Finanzinstitute. Damit verhinderten sie zwar den Zusammenbruch des Finanzsystems, konnten aber Kreditvergabe, Konsumausgaben und Investitionen – und damit das Wirtschaftswachstum – kaum beleben. Bonitätsmäßig gute Kreditnehmer verfügen oft selbst über ausreichend Liquidität, aber wenig attraktive Investitionsmöglichkeiten. So haben die extrem niedrigen Zinsen vor allem Vermögenspreise, etwa Aktienkurse und Immobilienpreise, in die Höhe getrieben – mit einem eher geringen Nutzen für die Wirtschaft und zunehmender Gefahr von Spekulationsblasen.

Außerdem schrecken viele Banken davor zurück, neue Kredite zu vergeben. Zwar haben sie sich erfolgreich gegen Aufspaltungen gewehrt, mit denen das „too-big-to-fail-Problem“ gelöst werden sollte. Dafür werden sie durch eine Verschärfung der Bankenregulierung daran gehindert, profitträchtige Geschäfte zu machen, wie Eigenhandel oder Konstruktion und Verkauf komplexer Derivate. Dadurch sind die Geldhäuser gezwungen, sich wieder stärker dem traditionellen Geschäft der Fristentransformation zu widmen, also billig kurzfristige Gelder aufzunehmen und diese möglichst profitabel längerfristig zu verleihen. Das Problem ist, dass dies ausgerechnet in einer Phase geschieht, in der die Fristentransformation wegen der schrumpfenden Marge zwischen kurz- und langfristiger Liquidität unattraktiver geworden ist. Hinzu kommt, dass die Banken verpflichtet wurden, mehr Eigenkapital für ihre risikobehafteten Geschäfte vorzuhalten, was gleichfalls auf die Rentabilität drückt.

 

Anleger werden ins Risiko getrieben

Irgendwann begannen die Notenbanken dann mit dem sogenannten „Quantitative Easing“ (QE), was bedeutete, dass sie gewaltige Beträge an Staatsanleihen und anderen Wertpapieren kauften. Das hat dazu geführt, dass die Zinsstrukturkurven noch flacher wurden, die Fristentransformation also noch unattraktiver wurde. Zwar hat die Fed inzwischen ihre QE-Politik beendet, die EZB und die Bank von Japan haben ihre Programme aber sogar noch erweitert und in ihrer Verzweiflung sogar negative Zinsen eingeführt. Dabei muss den Währungshütern doch bewusst sein, dass sie mit ihrer „Geld-zum-Nulltarif-Politik“ erhebliche finanzielle Verzerrungen auslösen, da Anleger auf der Jagd nach Rendite in Hegdefonds, Junkbonds, Private Equity, Schwellenländer-Anleihen und Aktien sowie andere risikobehaftete Investments getrieben werden.

EZB-Chef Mario Draghi und Co. scheint das nicht zu kümmern, sie vermitteln unverdrossen den Eindruck, negative Zinsen würden die Konsum- und Investitionsausgaben antreiben, weil Kreditnehmer in realer Betrachtung dafür belohnt würden, wenn sie den schnöden Mammon unters Volk bringen. Ob es hilft, wenn wir ganz fest dran glauben? Das fällt allerdings schwer, zumal die Notenbanker im Grunde wieder mal beweisen, dass man die Gäule zwar zur Tränke führen kann, sie aber nicht zwingen kann zu saufen.

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